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TUhjnbcbe - 2021/3/23 16:56:00
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核心观点

报告背景:作为一个以羽绒服为主营业务的公司,市场对公司的担心和分歧也常常高于四季化品牌。本文正是基于目前市场主流投资者对于波司登的三点主要担忧,进行深度分析和梳理,重温公司的主要竞争优势和护城河,重申我们对公司长期发展的信心。

担忧1:暖冬对销售的拖累。羽绒服行业的季节属性较强,销售旺季集中在10月到次月2月之间。我们认为,暖冬确实会对公司经营造成一定影响,但是影响在逐年减弱,主要体现在:1)近年来羽绒服时尚属性正在不断增强,而保暖属性逐步淡化;2)复盘历史,年后暖冬常态化的背景下,公司业绩实现快速增长更多来源于内生改善,外部气温的影响在逐步下降。3)主品牌市占率常年维持第一且逐年提升,显示出穿越天气周期的实力。

担忧2:季节属性强较容易产生库存。依照传统的订货会模式,首批订货“*”的成分较大,如果遇到极端天气或产品滞销,那产生库存的风险就大大增加。公司在年后的战略调整做了以下两点努力:1)强化供应链和数字赋能,从源头减少存货的产生。2)针对往年库存灵活消化,严控折扣维护品牌形象。

担忧3:四季服装品牌的竞争。近年来越来越多的四季化品牌服饰公司加入羽绒服市场竞争,我们认为这不会对公司的竞争格局和增长势头造成根本性的冲击,主要原因如下:1)公司与四季化品牌更多属于错位竞争,目前波司品牌在1,-5,元的羽绒服价格带,第一的位置不断稳固,几乎没有有效的竞争对手;2)兼顾专业性和时尚性,“波司登=羽绒服”的标签属性日益强化。公司四十多年聚焦羽绒服领域的深厚历史,叠加近年在研发设计、营销、智能制造等方面的全面发力,四季品牌在羽绒服品类上难以轻易撼动。

财务预测与投资建议

我们认为,公司有望继续依托“波司登”主品牌不断提升的势能,叠加明显超越同行和四季品牌的产品力和行业领先的供应链、物流和数字化体系,不断强化其羽绒服专家的标签。我们预计公司FY21-23年每股收益为0.14元、0.18元和0.23元,参考可比公司平均估值,给予公司FY22年21倍PE估值,对应目标价4.5港币(3.8元人民币),维持公司“买入”评级。

风险提示

疫情反复、经济减速、天气波动、女装业务持续低于预期等。

报告正文

引言

作为本土品牌中少数真正实现凤凰涅槃的代表公司之一,波司登近三年在基本面和资本市场的靓丽表现引发了越来越多机构的

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